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2022-12-01 01:53

中国铜困难时刻可能已过 5月价格大白炽灯概率上涨!

铜价在今年以来整体呈现震荡下行的走势,COMEX铜价从年初至三月份,用了3个月的时间回吐了去年底12月份的全部涨幅,回调幅度为11.5%,随后在四月份录得修复性反弹,沪铜走势与COMEX铜相仿。预期悲观、供应增加、库存堆积,以及外部环境(如贸易战)的冲击,都对铜价的运行不利。不过随着时间的推移,铜的外部环境和内生因素都在发生改变,从边际的角度上看,铜价困难的时刻可能已经过去。

一、铜价的回调在交易什么?

铜价整体的回调可以从几个方面来理解:

1. 从传统“三驾马车”角度对中国总需求的看淡;

2. 美国基建预期的落空;

3. 美国通胀(PCE)的脉冲式上升对利率形成的“膝跳反应”(影响风险资产);

4. 贸易战对于市场风险偏好的冲击;

5. 中国精炼铜供应的增加;

6. 国内外精炼铜库存的累积(COMEX和SHFE库存都在增加)。不过展望未来,我们认为这些方面出现边际改善的概率较大。

二、贸易战紧张的时刻已过去

我们将贸易战可以分为四个层次: 首先,对单个品种进行征税;第二层次,扩大征税范围与协商让步;第三层次,对主要贸易品种征税;第四层次,动用债券、外汇等贸易外工具。

目前贸易战还停留在第二层次与第三层次之间,双方只是罗列了征税清单,并没有全面开始征税措施,贸易战对于铜价的影响尚停留在预期层面,并未对供需造成实质影响。美国财长努钦近日已经表示愿意访问中国对贸易事项进行谈判,如果后期谈判取得进展,贸易战的风险逐步减退,市场风险偏好将有所回升,对于铜价属于利好消息。

三、铜矿干扰量可能不及预期但仍然偏紧

今年年初至今,全球铜矿产量超预期恢复,其中赞比亚、智利等过铜精矿产量同比增长明显。其中智利的增长主要来自Escondida的产预期增加,该矿今年1月产量为10.7万吨,同比增长38.78%,而去年同期为下降16.8%实验工区制定了槽和专责槽保护评比制度,预计在没有罢工等因素的影响下,2018年该矿产量将有可能达到128.0万吨,高于2017年产量92.54万吨,将继续支撑智利2018年铜矿产量。

在铜矿干扰率方面,今年智利有40多个工会面临徐州劳资协议到期,其中包括Escondida有合同将在6月份到期,因此市场普遍调高了今年铜矿干扰率的预期。但是,智利主要铜矿此前同意或者达成劳资焦作协议,这部分对应产量大约为240万吨,占劳资合同到期矿山产量约为40%。此外,随着大型矿山劳资谈判进展的顺利,后期再度爆发大规模罢工的可能性较小,今年全球铜精矿的供需状况有所缓和。不过,由于近两年中国新增粗炼产能较大,铜精矿仍然会有所偏紧,从平衡表上看,即使下调了铜矿干扰率,今年铜精矿也可能不是一个堆库存的格局。

四、国内精炼铜产量高增速不可持续

根据上海有色数据,今年月我国精炼铜产量为211.85万吨,比去年同期增加11%,供应快速增长的主要原因在于2017年和2018年新建产能的释放。仅在今年一季度,国内就有2家铜企有新增产能投放,分别是中国黄金的15万吨和灵宝黄金的10万吨。目前这两家企业的新增产能的利用率已经攀升至75%以上,是铜供应增长的主要推动力量之一。后期国内还有中铝东南铜业、山东恒邦、烟台国润等多家企业有新增产能要投放。

不过,今年整体精炼铜供应增速可能不会维持在10%以上的高位,我们认为后期供应增速下滑是大概率事件。主要基于:首先,铜精矿加工费下滑对于冶炼厂产能利用率的约束。目前,五、六月份的铜精矿加工费已经下滑至73.5美元/吨,而70美元/吨是国内冶炼企业的平均加工成本,因此如果后期TC继续下滑,大概率对国内冶炼企业的供应形成约束;第二,2017年国孟州内精炼铜产量呈现上半年底下半年高的格局,换言之,对于和RADILIONDTPA6.12和RADILIONDPA6.10长玻纤增强聚酰胺系列有着强烈胶印油墨的替换进口产品的需求材料2018年的精炼铜供应增速而言,基数效应在上下半年的区别较大。我们认为随着TC的下滑对冶炼企业的供应约束、以及下半年基数效应的影响,在今年6月份以后干手机精炼铜供应增速下滑是大概率时间,对于铜的供应而言测振仪是边际利好。

五、废铜供应符合预期

今年铜供应的另外一个点在于废铜。目前公布了第九批限制类废铜进口批文,目前批核定进口废铜额度累计为337949吨,同比减少87.4%,符合市接插件场预期。月实际进口废铜55万吨,同比下滑将近40%。从精废价差的角度看,二者价差持续收敛,显示了废铜货源的紧张,导致不少以废铜作为原料的冶炼企业产能利用率收到约束,也导致了部分以废铜作为原料的铜加工企业转而使用精铜作为原料,变相地增加了精铜的需求。总体而言,目前废铜的情况符合预期。

六、消费可能超预期

月份铜价的回落,与此前市场对国内以及海外需求的看淡有密切关系。尤其国内投资者对于2018年国内总需求较为悲观。但是我们认为今年对于需求不宜太过悲观,有可能在需求层面出现超预期的局面。

在刚刚召开的政治局会议上,中央提出了在打好“攻坚战”的同时要持续扩大内需,同时要保持合理的流动性。我们已经看到月房地产数据超出市场预期,基建方面,在上半年PPP项目检查逐渐结束后,下半年那些资金健康、质量良好的PPP项目可能会重新回归。因此,在持续扩大内需的背景下,可能会看到基建和房地产的边际改善。因此从传统的三驾马车而言,对于总需求不宜悲观。

从流动性的角度而言,目前已经去掉了“管住流动性的闸门”等字样,流动性收紧也并不是去杠杆的必要方式,很多迹象表明,在稳健中性的流动性总体框架之下,存在边际改善的空间。

从铜的微观需求来看,我们与许多下游企业有交流和接触,发现今年下游消费情况良好。比如电线电缆企业的订单量、耗铜量等指标都与去年基本一致,没有出现明显下滑。我们认为国内铜在接下来的个月内仍将处于去库存的状态。

七、总结与策略

总括来看,铜困难的时候可能已经过去,外部环境,诸如贸易战等因素,在逐步缓和,海外通胀预期整体回升,原油价格持续走强、长端美债收益率破3%;国内总需求呈现强大的“韧性”,流动性存在中性框架下边际改善的可能。从其自身基本面而言,虽然铜矿干扰率不及预期,但铜精矿整体仍然并不十分宽松,精炼铜供应增速短期仍将处于高位,但后期大概率下滑,下游消费端也较为健康且目前看来仍可持续,而国内库存拐点已经出现。

因此我们认为在这种背景下,铜价在经过了4月的修复性上涨后,5月大概率呈现缓慢上涨的格局。在这种预判下,期货上回调买入是可以考虑的策略,而在期权上则可以考虑买入6月或7月到期的虚值看涨期权的策略。

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